本文摘自华泰证券研究所发表的研究报告。具体内容请参见研究报告原文。
鲍荣福执业证书编号：S1391863506302
方彦和执业证书编号：S1391863506307
王涛执业证书编号：S1391863506304
王文执业证书编号：S1391863506392
周关关全文
核心思想
1. 本周观点
从基本面来看，我们继续推荐基建产业链和钢结构板块。近三个交易日（0506-0508）沪深300指数上涨1.3%，申万建筑指数上涨1.02%。子行业中，园艺、装饰增幅明显。我们判断，他们可能主要分别受益于基础设施REITs试点和装配式装修主题。 。尽管五一假期期间基础设施REITs试点发行受到市场广泛关注，但近三个交易日，拥有大量BOT资产的央企和国有基建企业市场表现疲软。我们判断和市场认为，基础设施REITs试点短期内很难对建筑企业产生基本影响。它对局势有重大影响。自2018年7月国常委提出逆周期调整导致建筑业短期大幅上涨以来，主题催化对建筑业估值提升的作用有所减弱，但在增长良好的子行业中潜力大，业绩还能继续发挥 水龙头还是得到市场认可的，比如钢结构水龙头。我们认为20Q2-4基础设施建设复苏趋势预计更加明显。从产业链个股基本面看，基建设计龙头企业订单增速有望呈现上升趋势。领先的园林企业也有望在2020年看到订单和收入的稳定，并有望通过费用率的降低实现利润的重大改善。住建部数据显示，2019年全国新开工装配式建筑4.2亿平方米，同比增长45%，占新建建筑面积的13.4%。过去四年平均增长率为55%。我们认为，装配式建筑板块市场未来仍有望保持快速增长的空间，钢结构的渗透率也有望继续提升。从中长期增长来看，将继续推荐钢结构龙头，并从成本和工期角度关注装配式装修的优化。
未来装配式建筑有望继续保持高增长，钢结构龙头的增长有望继续实现。关注装配式装修成本端的持续优化。据住建部统计，2019年全国新开工装配式建筑4.2亿平方米，同比增长45%，约占新开工面积的13.4%。近四年新开工装配式建筑平均增速为55%。 %，我们认为从装配式建筑渗透率仍有较大提升空间来看，预计20-22年装配式建筑市场仍将保持快速增长。从结构形式来看，2019年新开工装配式建筑面积中混凝土/钢/木/其他结构的比例分别为65.4%/30.4%/0.6%/3.6%；按下游划分，商品房/经济适用房/公房建筑/乡村旅游景观/其他分别占比40.7%/13.4%/21.6%/0.8%/23.5%。 2019年新开工装配装修建筑面积为4529万平方米，而2018年仅为699万平方米，增长迅速。 2020年，住房和城乡建设部已开始编制《装配式装饰技术系统发展指南（住宅建筑）》。我们预计，未来随着行业技术的成熟，装配式装修有望在成本端实现更大的改善，逐步增强产品竞争力。 2016年住建部推动的119个装配式示范工程中，混凝土结构占46%，钢结构占16%，木结构占3%，其余均为构件。当时混凝土结构面积与钢结构的比例为2：88：1，但2019年两者比例为2.15：1。可以看出，16年到19年，钢结构的普及率显着提高。我们认为，随着后续钢结构的成本劣势不断被弥合，装配式建筑在公共建筑中的比例逐渐增加，钢结构在装配式建筑中的比例有望继续增加。钢结构龙头有望受益，继续推荐宏路钢构。
将从基础设施恢复的灵活性角度继续推荐基础设施设计领导者。预计2020年花园水龙头基本面将出现逆转，从中长期逻辑角度继续推荐钢结构水龙头。房屋建筑装修龙头将从低估值角度重点关注。 1）短期来看，基础设施设计龙头企业有望受益于逆周期调整预期强化。 3月份的订单可能已经显示出复苏的迹象。我们推荐苏交科集团和中设集团。龙头国企的订单和收入确认也有望受益于基建发展，预计会更快。受益于基础设施REITs试点，关注估值修复机会，推荐中国铁建、中国交通建设等； 2）2020年园林板块政策融资环境相对利好，龙头企业有望迎来根本性反转，基建在上升周期内有望呈现较好弹性，东方园林被推荐； 3）建筑人工成本增加、招工困难可能是中长期趋势。 2019年混凝土价格随水泥价格上涨后，混凝土结构相对于钢结构的成本优势逐渐缩小，未来钢结构渗透率有望持续提升，建议产能扩张计划明确。钢结构加工龙头宏路钢构预计20-2022年产量和吨净利润双倍增长，精工钢构也推荐； 4）目前财务状况良好。房屋建筑产业链有望复苏，装修龙头订单增速有望回升。如果房企融资改善，装修龙头企业的集资也有望改善。目前房建龙头产业链估值处于历史底部区间，未来有望呈现较好表现。价值属性强，推荐中国建筑、金螳螂等。
2. 近期核心推荐目标
（1）宏路钢构：1）预计未来钢结构行业将保持稳定增长。钢结构与混凝土结构处于替代关系。随着混凝土价格和劳动力成本持续上涨，我们预计钢结构相对于混凝土结构的成本劣势有望大幅缩小。我们预计“十四五”期间全国建筑钢结构产量年增速有望保持稳定增长。 2）通过长期坚持加工业务，成本优势逐渐形成。 2011年，宏路/金工/东南/杭萧产量分别为59/45/40/46万吨。 2018年各公司产量分别为144/72/50/48万吨。宏鹭优势显着扩大。 2019年，宏路产量达到187万吨，持续实现高增长。我们认为，公司规模扩张后的采购优势、产能平滑优势，以及优化生产调度、集约化管理、工序工资精准控制带来的废品率优势、吨用工优势已逐步形成。 。 3）预计未来产量和吨净利润双双增长。我们预计，随着公司产能扩张，2020年公司产量预计将达到260万吨左右，2022年预计将达到400万吨/年。随着产能利用率提高，吨净利润将增长预计也将从目前的150元左右上涨至200元左右。元左右。
（2）CMEC：1）收入、利润保持稳定增长。公司19财年归属于母公司净利润增长30.7%，勘察设计收入增速持续超过20%，龙头企业优势凸显。公司19财年新签订单80亿元，同比增长25%，其中勘察设计订单64亿元，同比增长12%。在行业景气度低迷的情况下，仍保持稳定的订单增长能力。 2）国内交通设计龙头有望充分受益长三角一体化加速。作为全国公路勘察设计行业勘察设计收入最大的公司，公司2017年收入在全国所有设计院中排名第14位，2018年排名第8位，在A股、具有行业内技术和研发能力的民营企业。聊储是唯一一家参与长三角一体化交通规划编制的民营企业。公司现金流优于可比公司，进一步体现了公司在订单质量方面的优势。 3）行业市场份额提升的逻辑正在逐步实现。龙头企业市场份额增加（收购团队和渠道下沉），订单和收入体现的周期性增速减弱。公司预计20年至2022年将保持年增长率，平均利润增长率在20%左右。
（3）苏交科：1）主营业务业绩保持可比较高增长。 19财年归属于母公司净利润增长16.5%。预计可比营业利润增速将略超市场和我们的预期。国内工程咨询主营业务收入增速持续回升。公司20Q1归属母净利润同比下降91%，但我们Q1营收和利润占全年比重较小，Q1业绩对全年业绩预期影响不大； 2）公司19FY CFO流入同比大幅增加，我们预计2020年公司现金流将保持在良好水平。设计咨询主营业务本土化进展顺利，考察收购江苏一鸣进一步完善业务能力和区域布局； 3）在手订单充足，为公司未来两年营收和利润增长奠定了良好基础。公司2017年新增国内订单超过45亿元，同比增长近50%，是2017年扣除EP后设计咨询收入的近两倍。2018/19年新增订单均为5-6亿元，订单仍排满。 。
（4）中国铁建：1）19财年营收8305亿元，同比+13.7%，归属母公司净利润202亿元，同比+12.6%华泰钢结构工程公司，营收业绩保持平稳增长。 CFO净流入400亿元同比大幅改善，对公司维持投资规模、降杠杆产生积极影响； 2）新订单保持快速增长。公司2019年新订单同比增长26.7%，手头订单饱满。 20Q1新订单同比增长14.4%，其中基建项目订单同比增长22.0%。疫情影响下，逆势实现快速增长； 3）铁路及轨道 市场占有率较高，有望受益逆周期。公司及中铁集团在铁路、轨道交通等细分市场占据较高份额，全年基础设施建设逆周期发力有望持续。而且公司目前PE（TTM）为6.6倍，PB（LF）为0.8倍，估值处于较低水平。
（5）金螳螂：1）19财年营收同比+22.98%，归属母净利润同比+11.75%，营收继续保持快速增长，利润增长较为稳定。预计20FY公司营收与利润增速剪刀差有望收窄； 2）公装订单增速保持较高水平。 2018年，在房地产精细化带动下，公司公装订单中标增速达25%。 2019年上半年，传统公装订单增速仍处于23.7%的高位。 19财年公装订单增速继续保持在较高水平，增幅为16.97%。市场份额增加的逻辑正在逐步实现。我们预计公司传统公装订单全年有望保持良好增长。房地产业务在行业低迷、公司积极调控的情况下，订单量同比或将保持稳定； 3）家居装修中长期有望受益。业务方向和组织架构的调整，公装盈利能力可能受益于供应链集中管理带来的议价能力增强和交易成本降低。
（6）中国建筑：1）19FY收入增速为18.4%，归属母净利润增长9.5%，19年Q1-4单季度收入增速为10.2%/21.7%/14.6%/24.4% 、19Q4营收增速加快； 2019年Q1-4单季度归属于母公司净利润增速分别为8.8%/4.2%/18.5%/8.8%； 2）2019年新建筑业务订单同比增长6.8%，其中房屋建筑/基础设施/设计同比变化15.9%/-17.5%/5.5%，基础设施和设计增速订单小幅改善，房屋建筑订单增速保持较高水平。 2019年，房地产销售同比增长26.8%，房地产销售持续高速增长，为后续业绩增长创造了有利条件； 3）估值处于历史低位。公司目前PE（TTM）为5.2倍，PB（LF）为0.88倍华泰钢结构工程公司，约为历史值的10%左右。我们预计未来交易层面的抑制因素将逐步消除。公司中长期更有可能实现利润稳定增长，未来存在价值。发现机会。
风险提示
疫情持续时间长于预期：我们目前对全年和一季度基建投资数据的测算，是基于疫情短期内能够得到控制、拐点出现、工地普遍会恢复的假设。 2月底前即可复工，恢复正常工作效率。如果疫情持续时间比预期长，固定资产投资可能会低于我们的预期；
基础设施投资增速未如预期回升：虽然基础设施稳定增长的利好政策不断推进并从中央到地方政府逐步落实，但基础设施投资仍受天气、政策等诸多因素影响。传输进度以及资金可用程度。投资增长复苏可能慢于预期。
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