2020年武汉处于疫情防控紧急状态时，火神山医院和雷神山医院建设几乎同时开工，短短几天时间，两所大型现代化传染病医院迅速落成，挽救了众多危重患者的生命。支撑快速建设的核心技术，就是装配式钢结构构件。两所医院的房间均为生产线上已经生产出来的钢结构箱式房间，拼装相对简单。
随着技术的不断革新，钢结构产品的成本逐渐下降，成本越来越接近混凝土产品，同时由于可以提前进行批量生产，大大提高了工作效率。
A股上市公司中，杭萧钢构（600477.SH）主营钢结构产品，原本这是一个朝阳行业，然而3月9日，该公司发布2019年年报，公司实现营业收入66.33亿元，同比增长7.26%，归属于母公司股东的净利润4.69亿元，同比下降17.44%。
为什么在一个看似欣欣向荣的行业，杭州肖钢结构营收在增加，业绩却在下滑呢？
公司在年报中解释称，主动放缓战略合作步伐，减少营业收入6.13亿元，同比下降77.30%。
主动减少收入并不是常识，事实上，这是公司不同寻常的商业模式的必然结果。
一，
独特的商业模式
简单的数字背后，是杭萧钢构特殊的盈利模式：技术许可。
2015年年报显示，公司通过技术实施许可的方式，开拓了与相关企业在钢结构住宅体系上进行合作的新业务模式，并成为公司的主要利润来源。在此合作模式下，公司收取一次性的资源使用费。公司将对合作方开发的或公司与合作方共同设立的相关钢结构住宅项目的建筑面积收取5-8元/平方米的费用。
乍一看，该公司似乎正在投资技术并与合作伙伴建立合资企业，从而带来了不断增长的业绩。
但这种商业模式存在技术泄露的风险杭萧钢结构，掌握企业核心技术的合作伙伴几乎都是“一次性交易”，不可能维持长期合作。
这种所谓的新商业模式，说得好听点就是技术授权；说得难听点就是资质挂靠。
2016年4月，在公司发布年报后不久，上交所便向该公司发送了问询函，对该业务模式的可持续性提出质疑，并认为可能对公司的多层钢结构、轻钢结构等主营业务产生不利影响。
应该说，上交所的会计们眼光敏锐，很早就看透了公司问题的本质，2019年的业绩下滑恰恰证实了之前的疑虑。
二，
大型控股公司集团业绩不佳
杭萧钢构的技术投资按占比不同主要包括两项：一是其他权益工具投资（占比较小，无影响）；二是长期投资（占比较大，有一定影响但未发生影响）。2019年年报显示，其他权益工具投资达6.95亿元，根据新会计准则规定，该等金融资产从可供出售金融资产中重分类。
据2019年年报附注显示，公司参股钢结构公司中96家已完成工商设立手续并取得营业执照，其中66家已完成（或装修）厂房建设，64家已顺利投产。
虽然收取技术转让费利润较高，但该公司所投资的业务经营状况不佳，大部分处于亏损状态。
公允价值变动损益显示其他权益工具投资一年内亏损3293万元；投资收益显示长期投资收益连续多年为负值。
三，
对现金流量表的修改
3月9日晚间，公司首次发布2019年年度报告，一个月后的4月10日，公司第二次发布更新后的2019年年度报告。
其中，营收、净利润等核心指标未发生改变，但现金流量表却发生较大变化，净经营现金流由3.27亿元变为1.42亿元，变化剧烈。
结合前几年的财报可以发现，自公司开始推行新的业务模式直至2018年，净现金比率一直十分优秀。
净现金流比率是经营活动净现金流与净利润的比率，表示公司净利润中实际收到钱的比例，越接近1，说明公司盈利能力越强，如果超过1，一般是像茅台这样的公司预付款金额较大。
不过，杭萧钢构的净现金率却有些蹊跷，该公司经营性现金流（包括收到的现金和支付的其他经营性现金）中充斥着大量“往来应收账款”。资金在合作单位之间流动，随着金融机构对房地产行业的贷款收紧，不少房地产开发商结成松散的联盟，大额贷款通过同业支付的方式转移给联盟内的其他企业，是一种变相的融资现金流。
正是这部分现金流干扰了公司的净营业现金流指标。
公司两份2019年年报最大的不同，就是现金流量表中的“流动应收账款”1.85亿元，剔除流动应收账款的影响，公司近几年的净现金率比较差，说明销售的产品并没有将资金有效回收，公司实际业绩并没有财务报表所显示的那么好。
四、
万钧绿色建筑的幕后生意
正当所谓的新商业模式难以为继之时，杭萧钢构却拿出了新思路：2018年，为实现“绿色建筑一体化服务全人类”的愿景与目标杭萧钢结构，公司将带领建筑生态链上下游企业，助力建筑生态链供需侧企业转型升级、降本增效，投资成立了万钧绿色建筑科技有限公司（以下简称“万钧绿建”）。
万郡绿色建筑官网显示，其业务分为线下和线上两部分，线下主要是商家签约、入驻的23万平米建材展厅；线上是一站式服务的建材B2B网站。
据杭萧钢构2019年年报显示，平台成立以来，累计承接线上订单1800余单，实现销售额7.84亿元。
在该B2B网站的显著位置上贴着一则招聘广告，宣称要在全国建立1500家覆盖各省、市、县、区的区域销售服务公司；招聘数万名全职员工，包括11类职业发展方向、近100个专业岗位。
2019年年报显示，杭萧钢构目前拥有员工5502人，从公司招聘规模来看，有望再造两家上市公司，但公司账面现金仅7亿元，不太可能支撑如此庞大的扩张计划。
此外，万钧绿建的B2B建材网站对于建材企业来说，到底有什么吸引力呢？表面上看，公司提供平台，供应商和客户交纳会员费进行交易，公司收取“过路费”，毛利不会太高。阿里巴巴也在做这种类型的B2B网站，杭萧钢构的优势并不明显。不过，该公司另辟蹊径，做起了供应链融资业务。
例如，平台提供的万郡绿建一期银服务，为小微企业提供担保，让其从银行获得贷款，然后在平台上购买建材产品。公司将这些担保打包成金融产品，逃避年报披露，逃避投资者的“法律之眼”。
虽然国家一再鼓励供应链融资业务的发展，但由于负面案例过多，监管部门对上市公司从事供应链融资仍然十分谨慎。
相较于银行机构复杂的融资流程和条件，万钧绿建供应链金融服务具有纯信用融资、授信周期短（5-7天）、资金到账迅速等特点，平台客户均为建筑行业，融资难度较大，从平台融资手续简单，但平台风险变大，2019年公司坏账损失7873万元，由于平台业务刚刚起步，未来坏账损失风险将加大。
五，
大股东股权质押
与公司快速转型相对应的是，公司第一大股东、董事长单银木于2019年4月开始大规模股权质押，截至目前，单银木已质押其持有的48.13%的股权。
上市公司大股东质押股份一般有两种原因，一是大股东资金周转不畅，急需用钱；二是对上市公司未来经营状况没有信心，有跑路的嫌疑。
笔者认为，股权质押率60%是一个分界点，如果超过这个比例，大股东出问题几乎是肯定的，低于这个比例，相对来说还是比较安全的。
但考虑到杭州肖钢结构大股东为个人股东，持股比例高达41.99%，其质押股份比例已属相当高。
基于此，通过对比上市公司财务报表，我们可以对大股东此举的意图提出质疑。
上交所也针对2015年以来关注的商业模式问题向杭萧钢构发出了问询函，质询了现金流、其他应收款、研发资本化、存货等12个重大问题，这些问题很有代表性，建议投资者详细阅读。
虽然公司反应迅速，回应了上交所的问询，但问询函通常是监管机构发给投资者的，警示意义重大。要抱有不相信的态度，核实投资标的，远离那些从商业模式到财报数据都充满不确定性的公司。
